Finanza: il punto di Soprarno sui mercati, Gennaio 2009


Permetteteci un'apertura riguardante lo studio del comportamento.

Secondo Thompson, Armstrong e Thomas (1998), le persone usano una euristica (Il Punto di Soprarno sui Mercati di Dicembre) di controllo per giudicare la propria influenza sul conseguimento di un obiettivo.

Questa coinvolge due elementi: la personale intenzione di raggiungere l'obiettivo e la connessione percepita tra la propria azione e l'obiettivo.

In altre parole: più forti sono l'intenzione e la connessione, più il soggetto riterrà di esercitare il controllo sul raggiungimento di un obiettivo.

Il fatto di poter esercitare un certo controllo sulle situazioni, può spingere gli individui ad accettare di correre un rischio maggiore.

Dejoy (1989) aveva dimostrato che, intervistando degli studenti con patente di guida, sulla base della percezione personale di controllo, ciascuno riteneva di rischiare meno incidenti stradali rispetto ai coetanei.

La percezione illusoria del controllo, si accompagna sempre ad una valutazione alterata in senso positivo delle proprie capacità.

Risultati analoghi erano ottenuti da Svenson (1981) e anche dalla ricerca svolta da Reason (1990) emergeva, chiaramente, che ciascun guidatore ritiene di essere più abile degli altri e di posizionarsi al di sopra della media.

La sottovalutazione del rischio, non sembra essere legata esclusivamente all'azione combinata di autovalorizzazione e illusione di controllo.

Meckenna (1993) aveva fatto notare come, a contribuire ad un complessivo quadro roseo del mondo, ci fosse l'azione di un altro bias: l'ottimismo irrealistico.

L'ottimismo irrealistico identifica l'aspettativa di risultati positivi, indipendentemente da ciò che li determina.

La più chiara dimostrazione che ciascuno di noi è stato vittima, più o meno di rado, del "bias ottimistico" si ritrova nella periodica discrepanza tra le nostre previsioni ed i risultati da noi poi effettivamente ottenuti in qualsiasi campo: amore, finanza, gioco, lavoro, politica economica.

Quanto sopra scritto, ci pare possa cogliere gli schemi comportamentali e le linee guida del nostro Governo, della Bce e di molti altri policy makers nostrani: sono vittime dell'ottimismo irrealistico!

Perchè è grave, molto grave, essere preda di "ottimismo irrealistico"?

  • L'eccessivo ottimismo sulle conseguenze di un'azione, può guidare i soggetti a persistere, invano, a completare azioni per cui si è impreparati o a cercare di ottenere risultati non proporzionati ai continui sforzi (e.g., Janoff-Bulman & Brickman,1982; Aspinwall & Richter, 1999 in Kahneman, 2002)

  • Fallimenti di fronte a previsioni ottimistiche hanno conseguenze disastrose per le abilità della gente di regolare il proprio comportamento, così come ripetute delusioni compromettono la capacità di stabilire obbiettivi futuri e indeboliscono la motivazione (Seligman, 1975 in Kahneman, 2002)

  • In ambito sociale, l'ottimismo irrealistico può risultare problematico specialmente quando si è di fronte a decisioni da prendere molto importanti (Camerer e Lovallo, 1999 in Kahneman)

Abbiamo quindi imparato che non sempre essere ottimisti è positivo: a volte, anzi, evocare aspettative positive come panacea dei mali, risulta essere un approccio controproducente ai problemi.

Una visione generale della situazione macro economica nel mondo occidentale la conoscete.

Nel Il Punto di Soprarno sui Mercati di Dicembre 2008 abbiamo dato una visione grafica del problema ....





E alla luce di tale situazione, non può che derivare da ottimismo irrealistico non capire che il nostro prodotto interno lordo potrebbe scendere, in questa crisi, del 5% in termini reali e di un 9% nominale (vedi Il Punto di Soprarno sui Mercati di Agosto 2008 e Il Punto di Soprarno sui Mercati di Ottobre 2008) che già i consuntivi mostrano un tendenziale del -2% e che la commissione europea prevede per l'Italia -2% di crescita reale per il 2009!



L'ottimismo irrealistico non ci fa dare peso alle cassandre economiche!

Bisogna essere ottimisti!



La realtà ci dice che la produzione industriale in Italia è scesa quest'anno del NOVE PERCENTO, riportandosi ai livelli del 1992, anno in cui l'Italia dovette abbandonare la parita con lo SME ..................

e che, prendendo in esame, dal 1992 ad oggi, il livello di inutilizzo dei fattori produttivi (disoccupazione e capitale inutilizzato), in dipendenza di ogni variazione del prodotto interno lordo, l'Italia sperimenterà un drammatico aumento della disoccupazione (il quadrato blu in evidenza sul grafico, rappresenta la nostra stima della somma di disoccupazione più inutilizzo degli impianti in corrispondenza di un -4% di PIL).



Il tasso di disoccupazione in Italia potrebbe attestarsi tra il 9% e l'11% e l'utilizzo degli impianti tra il 70% ed il 72% (quindi 30% di inutilizzo + 11% di disoccupazione = 41%).

La forza lavoro attuale è pari a 25 milioni di persone e il tasso di disoccupazione attuale è pari al 6,1% (Settembre 2008), il che significa dai 750 mila al 1,2 milioni di nuovi disoccupati.



L'ottimismo irrealistico non affronta il problema dei problemi, ossia l'eccesso di debito pubblico malgrado la stessa commissione europea formuli, per l'Italia, stime preoccupanti sia a livello di rapporto debito su prodotto interno lordo ............



.......... che di avanzo primario. Con tassi di interesse sul debito italiano compresi tra l'1,5% annuo per BOT e CCT e tra il 2,5% ed il 4% annuo per BTP medio lunghi, ipotizzare un deficit su GDP vicino al 4% (vedi tabella sotto) significa che la commissione europea prevede, per l'Italia, un disavanzo primario: il debito serve per pagare le spese dello stato!



Sapete che le nostre previsioni sulle evoluzioni del debito (Il Punto di Soprarno sui Mercati di Novembre 2008) sono più realistiche, pardon, pessimistiche: 112% nel 2010 e 116% nel 2011! (vi ricordo che in sfondo blu sono riportate le previsioni che Soprarno fece, appunto, a Novembre 2008)



L'ottimismo irrealistico identifica l'aspettativa di risultati positivi, indipendentemente da ciò che li determina:



L'ottimismo irrealistico non ci fa percepire che, se in tutto il mondo il ciclo immobiliare segue il ciclo economico, la cosa dovrà avvenire pure in Italia!

Questo è uno degli effetti della deflazione!

Ipotizzare che i valori e/o i prezzi delle case in Italia possano scendere di un 10 percento è realismo non pessimismo!!

Tutti i grafici qui sotto, riportano per ogni trimestre dal 2001 a dicembre 2008 le variazioni di prezzo sull'anno precedente dei prezzi delle abitazioni:



Ipotizzare che, dato il rapporto tra Mutui erogati e GDP (Il Punto di Soprarno sui Mercati di Settembre 2008), un aumento del tasso di disoccupazione fino a un 5% possa far aumentare il peso delle sofferenze bancarie di un importo ALMENO analogo è realistico: 45 miliardi di nuove sofferenze per il sistema bancario!



Ipotizzare allora per l'Italia un 2009 di lacrime e sangue (con annessa introduzione di tasse patrimoniali e sulle rendite finanziarie) o l'uscita dall'Euro, potrebbe essere una ipotesi realistica più che pessimistica.

Speriamo di sbagliare.

RISULTATI DEI MODELLI MACRO DEL MESE DI GENNAIO 2009

Il mercato azionario USA anche questo mese rimane il nostro favorito.

Il potenziale apprezzamento è pari al 29,80% in presenza di un premio al rischio pari al 0,43%, sul tasso trentennale. Tale valore è ampiamente giustificato dal fatto che l'indice sta scontando un ulteriore calo degli utili del 39% rispetto a 57,96% stimati per Dicembre dal nostro modello.

La variazione percentuale degli utili stimata negli ultimi 6 mesi dal nostro modello è risultata pari al - 23,78% medio rispetto al - 23,71% medio effettivamente registrato.



Per questo mese, il mercato azionario GIAPPONESE è la la nostra seconda scelta.

Il potenziale apprezzamento è pari al 33,2% in presenza di un premio al rischio pari al 1,84%, sul tasso trentennale.

L'indice sta scontando un ulteriore calo degli utili del 35%, rispetto a 759,90 stimati per Dicembre dal nostro modello. La variazione percentuale degli utili stimata negli ultimi 6 mesi dal nostro modello è risultata pari al - 20,13% medio rispetto al - 10,97% medio effettivamente registrato.



Il mercato azionario EUROPEO rimane il nostro "short".

Il potenziale deprezzamento è pari al 13,3% in presenza di un premio al rischio pari al 3,69%, sul tasso trentennale.

L'indice sta scontando un ulteriore calo degli utili del 13,33% rispetto a 23,04% stimati per Dicembre dal nostro modello. La variazione percentuale degli utili stimata negli ultimi 6 mesi dal nostro modello è risultata pari al - 16,16% medio rispetto al - 11,80% medio effettivamente registrato.



ANDAMENTO PREMIO AL RISCHIO STATI UNITI

Negli ultimi 2 mesi, abbiamo assistito ad un crollo quasi verticale delle aspettative del mercato sugli utili aziendali (linea blu): oggi il mercato prezza un utile prospettico del S&P500® di 28% rispetto ai 46% attuali.

Non sorprende quindi che il premio al rischio si sia quasi azzerato (linea rossa).



ANDAMENTO PREMIO AL RISCHIO GIAPPONE

Il Giappone rimane un investimento incredibilmente value per chi ha pazienza . Va comunque sempre ricordato che al potenziale apprezzamento del mercato deve essere applicato uno sconto per via della opacità della corporate governance nipponica. Ciò detto, il premio al rischio è diminuito, sui livelli del 2003, ma a fronte di un ulteriore peggioramento delle aspettative sugli utili societari (oggi, come detto, siamo a - 35%): nel complesso, quindi, le quotazioni attuali permettono di acquistare gli utili con uno sconto del 35%, con una contropartita, in termini di premio al rischio, su livelli storicamente elevati.



ANDAMENTO PREMIO AL RISCHIO EUROPA

Quello che non ci piace del mercato europeo sono le aspettative sugli utili societari: non sono negative come quelle di Usa e Giappone.

In altre parole, il mercato oggi concede agli acquirenti uno sconto del 13,33% sugli utili e, oltretutto, tale valore non rappresenta nè minimo assoluto, nè un valore storicamente straordinario.

Se almeno il premio al rischio, dato il contesto, fosse ai massimi storici, le due componenti si compenserebbero!

Invece, il premio al rischio rimani sui valori medi degli ultimi 15 anni.



UTILI ATTESI MERCATO USA

Gli attuali dati macro-economici, portano a stimare un utile teorico del S&P500® di 58% a Dicembre, superiore del 25% a quelli effettivi di Dicembre.

La forza degli utili dipende da un mix di fattori.

Produttività, svalutazione, utilizzo degli impianti, costo del lavoro sono gli elementi di lungo periodo, mentre stimoli di politica monetaria e/o di bilancio sono quelli congiunturali.



UTILI ATTESI MERCATO GIAPPONESE

La dinamica degli utili stimati dal nostro modello, ora si discosta poco dai valori effettivi.

Il trend di crescita degli stessi sembra solido, non ci sono driver particolari, ed è in essere dal 2002.

Questo dato di fatto, contrasta con il pessimismo del mercato sia in termini di premio al rischio, che di aspettative di calo degli utili: questo "contrasto" è una buona notizia per gli investitori che vogliono comprare Giappone.



UTILI ATTESI MERCATO EUROPA

Secondo il nostro modello, la discesa degli utili societari in Europa è appena iniziata ed, anzi, i dati macroeconomici sarebbero compatibili con un utile, ad esempio sul C-Dax, molto vicino al livello del 1999 e sotto quello del 1996.

Sapete a quanto era il C-dax nel gennaio del 1996?

262 punti!

E a dicembre del 1996?

330 punti!



APPROFONDIAMO IL NOSTRO MODELLO:
BACK-TEST USA


Il back-test del modello di valutazione usato, mostra un numero di casi (ossia investimento fatto in ciascun mese, dal 1987 ad oggi con durata 12 mesi) positivi di 142 su 200 casi totali.

71,00%

La linea blu rappresenta la sovra-performance (se positiva, la sotto-perfomance se negativa) del mercato azionario (rispetto ad un titolo di stato a 30 anni) stimata dal nostro modello.

La linea rossa, la sovra-performance effettivamente registrata dal mercato azionario nei 12 mesi successivi.



APPROFONDIAMO IL NOSTRO MODELLO:
BACK-TEST GIAPPONE


Il back-test del modello di valutazione usato, mostra un numero di casi (ossia investimento fatto in ciascun mese, dal 1987 ad oggi con durata 12 mesi) positivi di 147 su 208 casi totali.

70,67%

La linea blu rappresenta la sovra-performance (se positiva, la sotto-perfomance se negativa) del mercato azionario (rispetto ad un titolo di stato a 30 anni) stimata dal nostro modello.

La linea rossa, la sovra-performance effettivamente registrata dal mercato azionario nei 12 mesi successivi.



APPROFONDIAMO IL NOSTRO MODELLO:
BACK-TEST GERMANIA


Il back-test del modello di valutazione usato, mostra un numero di casi (ossia investimento fatto in ciascun mese, dal 1993 ad oggi con durata 12 mesi) positivi di 139 su 168 casi totali.

82,74%

La linea blu rappresenta la sovra-performance (se positiva, la sotto-perfomance se negativa) del mercato azionario (rispetto ad un titolo di stato a 30 anni) stimata dal nostro modello.

La linea rossa, la sovra-performance effettivamente registrata dal mercato azionario nei 12 mesi successivi.





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Redazione Nove da Firenze